事件：
2022年4月，官方制造業PMI錄得47.4%，較上月-2.1PCTS；非制造業PMI錄得41.9%，較上月6.5PCTS，其中建筑業PMI52.7%，較上月-5.4PCTS，服務業PMI40.0%，較上月-6.7PCTS；綜合PMI產出指數為42.7%，比上月-6.1PCTS。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】
核心觀點：
需求、生產同步下行，4月制造業PMI走弱，錄得2020年3月以來最低值：2022年4月官方制造業PMI錄得47.4%，為2020年3月以來最低值，環比下行的趨勢與疫情前（2005-2019年）4月制造業PMI較3月PMI平均上行+0.3PCTS相比明顯背離，表明4月制造業景氣度超季節性下行明顯。http://www.hibor.com.cn（慧博投研資訊）結構上看，新訂單PMI和生產PMI同步下行是本月官方制造業PMI下行的主因，在PMI供應商配送時間指數帶動PMI上行1.4個百分點，令PMI指標存在一定的“虛增”的情況下，依然帶動制造業PMI下行2個百分點以上。大中小企業PMI均較上月下行，其中大型企業PMI下-3.2PCTS，由上月的榮枯線之上跌到榮枯線之下，中型和小型企業PMI均-1.0PCTS。
疫情影響加深，物流阻塞嚴重，產需降幅同時加大：4月疫情影響加深，PMI新訂單指數和生產指數在3月基礎上，分別-6.2PCTS和-5.1PCTS，產需降幅同時加大。新出口訂單指數錄得41.6%，較上月-5.6PCTS,顯示內需和外需同時明顯走弱，且內需走弱幅度更大。4月，PMI供貨商配送時間指數錄得37.2%，為僅次于疫情爆發的2020年2月（2020年2月PMI供貨商配送時間指數32.1%）的歷史第2低位，反映物流運輸困難明顯加大。4月，整車貨運流量指數、主要快遞企業分撥中心吞吐量指數、公共物流園吞吐量指數環比、同比均出現較大幅度下降，顯示4月全國物流與3月和去年同期相比均出現較大程度堵塞。物流的阻塞之下，企業原材料獲取受限，產成品庫存積壓，部分企業減產停產，生產明顯下降，市場需求繼續走低，最終導致了PMI生產指數和新訂單指數雙雙下滑。
PMI出廠價格指數和主要原材料價格指數下行，預計4月PPI環比、同比均下行：4月PMI出廠價格指數和PMI主要原材料購進價格指數分別為54.4%和64.2%，分別較上月-2.3PCTS和-1.9PCTS，均為連續2個月上行后出現下行。PMI出廠價格指數—PMI主要原材料購進價格指數由上月的-9.4PCTS下滑到-9.8PCTS，短期內中下游制造業企業利潤或繼續承受成本端的擠壓?？傮w上看，雖然油價和煤價的上行會拖慢PPI下行速度，但在翹尾因素的作用下，預計3月PPI同比+8.0%左右，仍然較2月下行。
服務業受疫情嚴重沖擊，建筑業亦受到疫情影響，擴張勢頭減弱：2022年4月，非制造業PMI41.9%，較上月-6.5PCTS。其中，建筑業PMI52.7%，較上月-5.4PCTS，服務業PMI40.0%，較上月-6.7PCTS。服務業受疫情嚴重沖擊，景氣度明顯回落。建筑業方面，疫情一定程度影響了建筑業景氣度，但靠前發力的基建仍然為建筑業提供了一定支撐。土木工程建筑業商務活動指數為61.0%，連續兩個月位于高位景氣區間，且新訂單指數為52.3%，延續擴張走勢。
后續判斷：制造業、服務業以及建筑業的回暖，取決于疫情防控的進展?？傮w而言，PMI數據反映在疫情的沖擊下，制造業和非制造業（尤其是非制造業中的服務業）下行壓力短期快速增大。往后看，制造業、服務業以及建筑業的回暖，取決于疫情防控的進展。在疫情防控方面，4月29日的政治局會議提出堅持動態清零，意味著目前嚴格防控的基調不會發生明顯轉變，但同時提出要根據病毒變異和傳播的新特點，高效統籌疫情防控和經濟社會發展，最大限度減少疫情對經濟社會發展的影響。從高頻數據看，車貨運流量指數、主要快遞企業分撥中心吞吐量指標和公共物流園吞吐量指數等4月中下旬以來持續上行，在更靈活的疫情防控政策得以推出，一系列保供應鏈的政策得以見效的情況下，這種趨勢有望延續。4月29日的政治局會議要求努力實現全年經濟社會發展預期目標，顯示今年依然堅持5.5%左右的GDP增速目標并未松動。因此，后續政策面必須更加積極，各方面穩增長政策需要組合發力。穩增長政策的強力刺激疊加更精準靈活的防疫政策預期以及保供應鏈政策的推進，制造業、服務業和建筑業有望邊際回暖。
?。?）需求、生產同步下行，致4月制造業PMI走弱，錄得2020年3月以來最低值
2022年4月官方制造業PMI錄得47.4%，較上月-2.1PCTS，自去年11月以來，繼上月之后第2次位于榮枯線之下，錄得2020年3月以來最低值。季節性上看，今年4月制造業PMI為歷年4月最低，也是有記錄以來4月PMI首次位于榮枯線之下，且較3月環比下行的趨勢與疫情前（2005-2019年）4月制造業PMI較3月PMI平均上行+0.3PCTS相比明顯背離，表明4月制造業景氣度超季節性下行明顯。結構上看，4月PMI新訂單指數42.60%（較上月-6.2PCTS，下同）、PMI生產指數44.40%（-5.1PCTS）、PMI從業人員指數47.2%（-1.4PCTS）、PMI供應商配送時間指數37.2%（-9.3PCTS）、PMI原材料庫存指數46.5%（-0.8PCTS），PMI新訂單指數和生產指數分別帶動官方制造業PMI下行1.9個百分點左右和1.3個百分點左右，在PMI供應商配送時間指數帶動PMI上行1.4個百分點，令PMI指標存在一定的“虛增”的情況下（供應商配送時間指數為逆指標，變小說明交貨時間延長、經濟變活躍，但本月供應商配送時間的變小顯然主要是因為物流受阻，無法代表經濟變得更活躍），依然帶動制造業PMI下行2個百分點以上，是本月官方制造業PMI下行的主要拖累項。
大中小企業PMI均較上月下行，其中大型企業PMI下-3.2PCTS，由上月的榮枯線之上跌到榮枯線之下，中型和小型企業PMI均-1.0PCTS。大中小型企業PMI下行均系PMI新訂單指數和生產指數下行所致，且大型企業新訂單和生產指數下行幅度高于中小型企業，我們推測這可能與大型企業往往產業鏈較長，需求和生產對于疫情期間產生的物流阻塞更敏感有關。
?。?）疫情影響加深，物流阻塞嚴重，產需降幅同時加大
受疫情影響，3月PMI新訂單指數和生產指數已經同時走弱，分別較2月-1.9PCTS和-0.9PCTS，4月疫情影響加深，PMI新訂單指數和生產指數在3月基礎上，分別-6.2PCTS和-5.1PCTS，產需降幅同時加大。新訂單指數和生產指數均為連續2個月位于榮枯線之下，且均為2022年3月以來最低，反映物流困難明顯加大。4月新出口訂單指數錄得41.6%，較上月-5.6PCTS,顯示內需和外需同時明顯走弱，且內需走弱幅度更大。歷史同期數據看，今年4月PMI新訂單指數和生產指數均為有記錄以來4月值首次位于榮枯線之下，且較3月分別下行的趨勢均與疫情前歷年4月較3月的平均變化趨勢背離（2005到2019年，4月PMI新訂單指數和生產指數分別較3月平均+0.5PCTS和+0.9PCTS）。
4月，隨著上海開始實質性封城以及全國多個城市疫情加劇，全國物流網絡受到較大程度影響，PMI供貨商配送時間指數錄得37.2%，為僅次于疫情爆發的2020年2月（2020年2月PMI供貨商配送時間指數32.1%）的歷史第2低位。4月，整車貨運流量指數、主要快遞企業分撥中心吞吐量指數、公共物流園吞吐量指數環比、同比均出現較大幅度下降，顯示4月全國物流與3月和去年同期相比均出現較大程度堵塞。統計局表示，不少企業反映物流運輸困難加大，甚至出現主要原材料和關鍵零部件供應困難、產成品銷售不暢，上下游相關企業生產經營均受到較大影響。4月，PMI產成品庫存指數和PMI原材料庫存指數分別為50.3%和46.5%，分別較上月+1.4PCTS和-0.8PCTS，同時，PMI采購量指數錄得43.5%，較上月-5.2PCTS。PMI生產經營活動預期指數錄得53.3%，較上月-2.4PCTS，繼上月之后繼續下行。物流的阻塞之下，企業原材料獲取受限，產成品庫存積壓，部分企業減產停產，生產明顯下降，市場需求繼續走低，最終導致了PMI生產指數和新訂單指數雙雙下滑。
?。?）PMI出廠價格指數和主要原材料價格指數下行，預計4月PPI環比、同比均下行
4月PMI出廠價格指數和PMI主要原材料購進價格指數分別為54.4%和64.2%，分別較上月-2.3PCTS和-1.9PCTS，均為連續2個月上行后出現下行。PMI出廠價格指數—PMI主要原材料購進價格指數由上月的-9.4PCTS下滑到-9.8PCTS，短期內中下游制造業企業利潤或繼續承受成本端壓力。4月，煤價、鋼價表現平穩，與去年同期相比，煤價同比上漲較多，鋼價變化不大。4月，油價高位運行，同比較去年同期上漲較多?？傮w上看，雖然油價和煤價的上行會拖慢PPI下行速度，但在翹尾因素的作用下，預計3月PPI同比+8.0%左右，仍然較2月下行。
?。?）服務業受疫情嚴重沖擊，建筑業亦受到疫情影響，擴張勢頭減弱
2022年4月，非制造業PMI41.9%，較上月-6.5PCTS。其中，建筑業PMI52.7%，較上月-5.4PCTS，服務業PMI40.0%，較上月-6.7PCTS。
4月服務業PMI下行幅度大，2020年3月以來連續第2個月位于榮枯線之下，顯示服務業受疫情嚴重沖擊，景氣度明顯回落。從行業情況看，調查的21個行業中有19個位于收縮區間，其中航空運輸、住宿、餐飲、生態保護及公共設施管理等接觸性聚集性行業商務活動指數仍處于低位收縮區間；批發、郵政、金融等行業降至收縮區間，業務總量由升轉降。但電信廣播電視及衛星傳輸服務、互聯網軟件及信息技術服務的商務活動指數繼續位于擴張區間，業務總量保持增長，保障了經濟社會的穩定有序運行。
4月建筑業PMI錄得52.7%，結束了連續2個月的上行，較上月-5.4PCTS但仍處在榮枯線之上。一方面，疫情一定程度影響了建筑業景氣度。另一方面，靠前發力的基建仍然為建筑業提供了一定支撐。土木工程建筑業商務活動指數為61.0%，連續兩個月位于高位景氣區間，且新訂單指數為52.3%，延續擴張走勢。
?。?）后續判斷：制造業、服務業以及建筑業的回暖，取決于疫情防控的進展
總體而言，PMI數據反映在疫情的沖擊下，制造業和非制造業（尤其是非制造業中的服務業）下行壓力短期快速增大。往后看，制造業、服務業以及建筑業的回暖，取決于疫情防控的進展。在疫情防控方面，4月29日的政治局會議提出堅持動態清零，意味著目前嚴格防控的基調不會發生明顯轉變，但同時提出要根據病毒變異和傳播的新特點，高效統籌疫情防控和經濟社會發展，最大限度減少疫情對經濟社會發展的影響。我們認為，這預示著前期部分地區實行的過于僵化的防疫政策將得到一定程度的糾偏，疫情防控政策會進一步優化，增加靈活性、精準性，避免出現大范圍、長時間的區域封控。在更加靈活的防控政策之下，前期因嚴格封控受到壓制的服務業有望邊際回暖。同時，政治局會議還提出要確保交通物流暢通，確保重點產業鏈供應鏈，預示著后續或有一系列疏通物流通道、保供穩價，進而穩工業生產的政策出臺。從高頻數據看，車貨運流量指數、主要快遞企業分撥中心吞吐量指標和公共物流園吞吐量指數等4月中下旬以來持續上行，在更靈活的疫情防控政策得以推出，一系列保供應鏈的政策得以見效的情況下，這種趨勢有望延續。
4月29日的政治局會議要求努力實現全年經濟社會發展預期目標，顯示今年依然堅持5.5%左右的GDP增速目標并未松動。我們測算，要實現+5.5%的全年GDP增長目標，Q2到Q4平均每個季度的GDP環比平均至少要達到+1.54%，對應Q2到Q4的GDP同比分別至少為+5.13%、+6.01%和+6.05%，實現起來難度不小。因此，后續政策面必須更加積極，各方面穩增長政策需要組合發力。穩增長政策的強力刺激疊加更精準靈活的防疫政策預期以及保供應鏈政策的推進，制造業、服務業和建筑業有望邊際回暖。
(PDF)
